BULL SPREAD CON CALLS
Esta
es una estrategia en la que participan únicamente opciones financieras. Se
construye adquiriendo una opción de compra con una base X y lanzando una opción
de compra con una base mayor que X.
Para
realizarla correctamente, debemos operar con opciones del mismo subyacente, con
vencimientos iguales, y en las mismas cantidades.
Las
ganancias máximas son limitadas al igual que la perdida máxima.
OBJETIVO DE LA ESTRATEGIA
Si
nos detenemos por un instante, notaremos que al descomponer la operación lo que
hacemos es comprar un call. Por lo tanto estamos esperando una suba en el precio
del subyacente para que se valorice la opción de compra (o para ejercerla de ser
posible y desearlo).
Ahora
bien, al mismo tiempo lanzamos una opción de compra con un precio de ejercicio
mayor. ¿Por qué hacemos esto? ¿Qué beneficio adicional nos genera respecto a la
primera operación?
La
respuesta es que nos financia parcialmente la compra del call. Con la prima
cobrada en el lanzamiento del call, cubrimos una parte de la prima pagada por
la compra del call. Claro que nunca podremos obtener el mismo monto que el
obtenido por la compra, ya que al ser una base más alta inevitablemente su
precio será menor. Excepción: si la operación se realiza en diferentes
momentos, sí podría ser posible obtener lo mismo o más que lo pagado.
Pero
como todo beneficio tiene su costo, el costo de obtener esa financiación es el
de limitar las ganancias y ya explicaré el porque.
El objetivo es alcista: aumento del valor del subyacente. No obstante, se puede armar logrando exito si el subyacente practicamente no sube (como el que publique ayer de TVPP)
ELECCION DE LAS BASES
Es
clave la elección de las bases en esta operatoria. Comenzando por la base de la
opción comprada, podemos sentenciar que debe, preferentemente, estar “out the
money”, “at the money”, o ligeramente “in the money”. Con respecto a la base
lanzada, se debe elegir normalmente un solo nivel más alto que la comprada y
debe estar “out the money”. Ahora comento el porqué de estas premisas.
El
ingreso máximo que nos puede generar esta estrategia esta dado por la
diferencia de bases. Por su parte, el costo de armarla esta dado por la prima
neta cobrada, es decir el resultante de restarle a la prima pagada, la prima
cobrada. Y en conclusión, para que la estrategia tenga posibilidades de éxito
el ingreso potencial debe ser mayor que el costo inicial. En resumen, la
diferencia de bases debe ser mayor que la prima neta cobrada.
Esto
nos deja dos caminos posibles. O armamos la estrategia con bases de más de un
nivel de diferencia para extender esta diferencia a favor, y así, el potencial
ingreso. O bien, aspiramos a reducir la prima neta lo máximo posible.
Descartaremos
inicialmente la primera alternativa ya que mientras más alta sea la base
lanzada menor será la prima cobrada y esto es contrario a nuestro segundo
objetivo.
Entonces
pensemos las formas de que nuestra estrategia será lo mas económica posible,
esto es hacer mínima la prima neta. Nuestro segundo camino mencionado.
Elección
de bases “in the money”.
En
estas condiciones tendremos opciones compradas y lanzadas, con valor extrínseco
y valor intrínseco. Si analizamos por separado, sabemos que la prima intrínseca
neta será siempre igual a la diferencia de bases. Ejemplo: compramos una base
$2,00 y vendemos una base $2,20. El precio del subyacente es de $3. Aquí la
diferencia de bases es de $0,20 y la prima intrínseca neta es también $0,20.
Esto último surge del siguiente calculo:
Prima intrínseca pagada = $3 - $2 =
$1.
Prima intrínseca cobrada = $3 - $2,20 = $0,80.
Prima intrínseca neta =
$0,20.
Podemos concluir que si no tuviésemos en cuenta la prima extrínseca, la
operación sería totalmente improductiva, debido a que el ingreso máximo dado por
la diferencia de bases es siempre igual al costo inicial dado por la diferencia
de primas.
¿Pero
qué pasa con la prima extrínseca? Bueno, normalmente a medida que nos colocamos
cada vez mas “in the money” el valor extrínseco se vuelve algo más elevado.
Además, quienes están dispuestos a vendernos piden un alto precio, y al
contrario, quienes están dispuestos a pagarnos por la base a vender, ofrecen un
precio muy pobre. Negociar la obtención de valores razonables será un costo no
económico para lograr una buena performance de la estrategia. En el mercado
normalmente no vamos a encontrar ejemplos de este tipo. La relativa escases de
liquidez de la bolsa argentina y la disparidad de precios de primas ofrecidas y
demandadas lo impedirán.
Elección
de base comprada “in the money” y vendida “out the money”.
En
esta elección, vamos a pagar por la base comprada “in the money” tanto, valor
extrínseco como intrínseco. En cambio, solo cobraremos una prima con valor
extrínseco ya que esta “out the money”. Aun así, si logramos obtener una prima
neta menor a la diferencia de bases, tendremos un punto importante a favor y es
que ya tenemos en nuestro poder un call comprado “in the money” que, de no
variar las condiciones del subyacente podrá ser ejercido o vendido, cosa que no
ocurre con el call lanzado “out the money”.
En
definitiva, al ser bases cercanas al precio actual no será necesaria una
variación significativa de la cotización del subyacente para lograr éxito en la
estrategia. De hecho puede darse el caso de que al plazo del vencimiento el
valor de la acción permanezca constante y aun obtener beneficios.
Pongo un ejemplo: compramos la base $3 a $0,215 y vendemos la base $3,20 a
$0,112, que nos financia un 52% de la prima comprada ($0,112/$0,215). El
subyacente cotiza a $3,07. La base comprada esta “in the money”, la base
lanzada “out the money”. Si proyectamos posibles precios del subyacente vamos a
ver que si éste termina por debajo de los $3, las opciones se extinguen.
Finaliza la estrategia y perdemos en definitiva la prima neta pagada de las
opciones inejercibles. Si en cambio, acaba por encima de $3,20, se da el límite
máximo de ganancia posible al tener un call con un valor intrínseco cada vez
mayor, lo mismo que ocurre con el call lanzado. Por ende, por más que el
subyacente suba a $4, $5 o $10, la diferencia de las primas intrínsecas de
nuestro call, seguirá siendo de $0,20. El otro escenario posible ocurre en caso
que la acción llegue al vencimiento a cotizar por debajo de la base lanzada
pero por encima del call comprado. Si suponemos que es $3,19, tenemos entonces
un call lanzado que se extingue ya que no es ejercible. Y nos quedamos con un call que tiene un valor
intrínseco de $0,19 a ejercer o vender.
Elección
de bases “out the money”.
Si
las bases son “out the money” entonces las primas serán compuestas únicamente por
valor extrínseco. Sabemos qué factores forman el valor de la prima extrínseca
(volatilidad, plazo al vencimiento, expectativas) y también sabemos que tiene
un costo total menor en comparación con bases “in the money”. Asique si bien
por un lado obtenemos menos prima por la venta, al mismo tiempo pagamos menos
por la compra, y en definitiva será menos costoso. A medida que elegimos bases
mayores, el costo se reduce por que nos alejamos del precio de la acción. Pero
esta ventaja tiene si contraparte negativa. Y es que en esta estrategia la
ganancia máxima se alcanza cuando el
precio del subyacente cruza y supera el precio base de la opción lanzada.
Entonces
la importante conclusión que podemos destacar es que a medida que elegimos
bases más altas, el costo de la estrategia es menor, pero debemos esperar subas
cada vez mayores del subyacente.
El
ejemplo siguiente ilustra lo que acabo de escribir. Compramos la base $3,40
pagando $0,062 y lanzamos la base $3,60 cobrando $0,028, que nos financia el
45% de lo pagado. La cotización del subyacente está en $3,07. Deberemos esperar
una suba de al menos 17,26% ($3,60/$3,07 - 1) si pretendemos obtener la
ganancia máxima. Pero la relación “costo-potencial beneficio” parece hacer que
valga la pena, veamos.
§ > Costo
Inicial = $0,062 - $0,028 = $0,034
§ > Ingreso
máximo = $3,60 - $3,40 = $0,20
§ > Ganancia
Máxima = $0,20 - $0,034 = $0,166
§ > Ganancia
Máxima % = $0,166 / $0,034 = 488%
¿Nada
mal, no?
Como
síntesis: nuestra perspectiva del futuro
valor del subyacente y nuestro nivel de ganancia pretendido será lo que
determine el nivel de las bases elegidas.
Atención. Otro punto a tener en cuenta es que
al evaluar la posibilidad de armar un bull spread (al igual que cualquier otra
estrategia), si queremos vender, debemos ver las puntas compradoras, y si
queremos comprar debemos ver las puntas vendedoras. De lo contrario, caemos en
el error de hacer el análisis tomando como datos los últimos precios operados.
El error reside en que a la hora de decidirnos a operar, nos encontraremos con
que los precios de oferta y demanda pueden ser diferentes (a veces muy
diferentes) a los precios de la última operación.
Otro
dato a tener en cuenta, es que
la prima neta será el monto en que deberá cotizar por encima de la base
comprada, el subyacente para estar en equilibrio. Vamos de nuevo, para
clarificar este concepto. Pensemos lo siguiente: ¿Cuánto debe aumentar el
subyacente para salir al menos derechos? En principio debemos procurar que el
subyacente se coloque “in the money”, valor a partir del cual nuestro call
comprado comenzará a tener valor intrínseco. Luego, hay que lograr que ese
valor intrínseco sea al menos el valor de la prima neta (es decir el costo
original de nuestro bull). Es decir que cuando nuestro call tenga un valor
intrínseco igual a nuestra prima neta estaremos en equilibrio, debido a que de
venderlo, obtendríamos justamente el recupero del costo inicial de la
estrategia. Insisto con la no consideración del valor extrínseco a la hora de
cerrar posiciones, con el propósito de eliminar valores que no podemos
proyectar objetivamente.
Si
tuviéramos el timing suficiente para operar podríamos armar la estrategia en
momentos diferentes (con momentos me refiero a minutos, horas o días). En
momentos de bajada de precios podemos comprar el call y luego en algún ciclo
alcista lanzamos el call de la base más alta. Esta es una manera de reducir el
costo inicial.
(1) Perdida Maxima = Primas Netas. Se ubica en niveles inferiores a la base comprada
(2) Punto de Equilibrio. Se ubica en el punto en el cual el call comprado genera tanto valor intrinseco como nos haya costado la estrategia (primas netas).
(3) Ganancia maxima = Diferencia de bases - Primas netas
Termino por hoy. Cada uno que intenta hacer un bull debe conocer todos los indicadores de la estrategia. Muchos lo saben y otros que no habituan hacer estas operaciones quizas no. Todas surgen de lo que escribi ,pero en unos dias voy a subir las formulas a tener en cuenta para evaluar las alternativas, de manera sintetica.
Saludos
