El armado de posiciones Delta Neutral
Ya hemos aprendido que quien
opera con opciones puede salir beneficiado si acierta la tendencia del activo
subyacente, pero también las previsiones sobre la volatilidad futura de la
acción pueden ser aprovechadas por el operador. Por ejemplo, ante la suposición
que APBR mantendrá un sendero alcista y con aumentos de volatilidad, podríamos
posicionarnos comprando calls. Si pensamos que GGAL caerá y también su
volatilidad, podemos lanzar puts.
Cuando únicamente queremos especular
con la volatilidad, podemos armar posiciones delta neutral. El delta es una
medida de sensibilidad que indica cuanto varía la prima de una opción ante el
cambio en una unidad en el precio del subyacente. Anular el delta implica
eliminar el impacto de un cambio en el precio del subyacente sobre nuestra
cartera. Delta, desprendido de lo anterior, también indica la proporción de
subyacente a operar ante una posición que tengamos en opciones para,
justamente, estar delta neutral.
Vamos con un ejemplo sencillo. Opciones
de compra: COMC3.30JU con una prima de $0,12 y COME cotizando en $3,20. El
delta de la opción es 0,57 (pueden obtenerlo con cualquier calculadora de
Black&Scholes) y el de la acción es 1. Lanzamos 100 lotes (10.000 opciones)
especulando a una reducción de la volatilidad. Por lo tanto: 100 x 100 x $0,12
= $1.200 es lo cobrado.
Como nuestro delta es -0,57 (va
negativo porque un aumento del subyacente nos juega en contra encareciendo la
prima para la recompra), debemos calcular que cantidad de acciones debemos
comprar (delta positivo) para neutralizar delta. Compraremos: 0,57 x 100 x 100
= 5.700 acciones de COME. Pagaremos entonces por esta compra: $18.240 (5.700 x
$3.20).
Resumen
hasta aquí:
Lanzamiento
100 lotes de COMC3.30JU a $0,12 = +$1.200
Compra
5.700 acciones de COME a $3,20 = -18.240.
Valuación
posición: $17.040
Si COME, luego cotizase a $3,30
(es decir sube $0,10), la prima de las opciones debería aumentar en un 57% de
esa suba: $0,057.
Así
quedaría la nueva posición:
Valor
100 lotes de COMC3.30JU a $0,177 (0,12+0,057) = +$1.770
Valor
5.700 acciones de COME a $3,30 = -18.810.
Valuación
posición: $17.040
Efectivamente hemos neutralizado
el delta. Un cambio en el precio del subyacente no alteró el valor de la
cartera. De manifestarse la caída de la volatilidad el desgaste de la prima nos
hará ganar dinero (aunque también lo hará el mero transcurso del tiempo,
achicando el valor extrínseco).
Claro que no todo es tan sencillo
en la práctica. Las posiciones delta neutral requieren ajustes constantes para
mantenerla en ese punto. El delta de la posición es igual a la suma del delta
de las opciones más el delta de las acciones. Este último es siempre igual a 1,
sin embargo las opciones cambian su delta a medida que el precio del subyacente
se mueve. Ante esto, deberíamos comprar o vender acciones de COME
continuamente. Veamos un ejemplo de los ajustes a realizar suponiendo algunos
cambios de precios de la acción en su camino al Opex (fecha de vencimiento).
Lanzamos 100 lotes de opciones de
COME con precio de ejercicio 3,30 en un escenario donde aún restan 73 días para
el vencimiento, a $0,12 por opción. Como el delta inicial es de 0,57, debemos
comprar 5.700 acciones. (ver cuadro).
I)
15 días después el subyacente cae a $3,10 y el
delta de los call lanzados baja a 0,36. Por lo tanto, debemos estar posicionados
ahora en 3.600 papeles (0,36 x 100 lotes x 100 opciones por lote), los cual nos
lleva a vender 2.080 acciones.
II)
30 días después el subyacente vuelve a $3,20 y
el delta de los calls lanzados sube a 0,48. Así es que deberemos comprar 1.220
acciones acumulando en total 4.840.
III)
45 días después el subyacente sube a $3,30
alcanzando las opciones el delta de 0,65, para lo cual debemos sumar 1.680
nuevas acciones, totalizando 6.520.
IV)
60 días después el subyacente trepa a $3,40 y
como el delta de las opciones ahora es de 0,88, deberemos tener en la comitente
8.800 acciones. Para lograrlo adquirimos 2.310 nuevos papeles.
V)
73 días después, es el vencimiento de las
opciones y COME cotiza a $3,35. El delta de las opciones ejercibles al
vencimiento es 1, por ende compramos 1.170 acciones para llevar la tenencia a
10.000.
Veamos qué resultado obtenemos
después de todos estos ajustes. Flujos de fondos:
Momento
0: compra 5.700 acciones a $3,20: -18.240
Momento
0: venta calls a $0,12: +1.200
Momento
Ajuste I) venta 2.080 acciones a $3,10 = +6.448
Momento
Ajuste II) compra 1.220 acciones a $3,20 = -3.904
Momento
Ajuste III) compra 1.680 acciones a $3,30 = -5.544
Momento
Ajuste IV) compra 2.310 acciones a $3,40 = -7.854
Momento
Ajuste V) compra 1.170 acciones a $3,35 = -3.920
Desarme
posición final: venta 10.000 acciones a $3,35 = +33.500
Desarme
posición final: recompra calls a $0,05: -500
Resultado:
+1.200
Los $1.200 es simplemente el
valor extrínseco de lotes lanzados. Logramos ir ajustando una posición
parcialmente descubierta para que el cambio del precio del subyacente no nos
afecte. Vale aclarar que de haber lanzado descubierto inicialmente sin comprar
acciones también hubiéramos generado una ganancia, pero de $700. Los $500
extras obtenidos se deben al juego de ajustes efectuados.
Mismos razonamientos se pueden
hacer al aplicarlo a la inversa: si compramos calls, hacemos delta neutral shorteando
acciones (si fuese posible). O bien si compramos puts, comprando acciones y
viceversa.
Finalmente, y para llevar toda
esta explicación a la práctica, notarán que no contemplamos las comisiones que
dificultan la eficiencia de los ajustes, que dicho sea de paso, se realizaron
cada 15 días para poder exponerlo resumidamente en el artículo, pero que deben
ser mucho más continuos para lograr el delta 0.
Saludos!
