¿Como se arma un Bear Spread con Calls?

El Bear Spread es la situación inversa a un Bull Spread (que ya expliqué en el post: http://bolsaargentinayestrategias.blogspot.com.ar/2012/10/como-se-hace-un-bull-con-calls.html). Al igual que este último, solo participan opciones financieras.

Se arma lanzando un call de una base X y comprando otro call pero de una base mayor que X.

Para realizarla correctamente debemos operar con opciones del mismo subyacente, con vencimientos iguales y en las mismas cantida

Las ganancias máximas son limitadas y están dadas por el diferencial obtenido entre la venta del call menos la compra del call de una base mas alta pagando una prima menor.

La pérdida máxima también es conocida, y resultará de la diferencia de bases menos la prima neta cobrada.

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OBJETIVO DE LA ESTRATEGIA

Vamos a descomponer la estrategia en sus dos operaciones simples.      

Por un lado lanzamos un call en descubierto por el cual cobramos una prima. Como en todo lanzamiento en descubierto, el objetivo pretendido es que a la fecha de vencimiento la opción esté “out the money” para quedarnos con la prima cobrada y sin obligaciones, o que antes de la fecha de vencimiento el valor de la opción disminuya lo suficiente para que sea conveniente recomprar lo lanzado y cerrar así la posición con una diferencia a nuestro favor. 

En casos desfavorables sabemos que las pérdidas son potencialmente ilimitadas cuando el subyacente sube demasiado de precio. La forma de limitar esta pérdida se concreta adquiriendo un call de una base mayor.

Comprar un call de una base mayor nos genera un egreso por el pago de la prima que achica nuestro ingreso inicial. Pero como contrapartida, fijamos la pérdida máxima, ya que al aumentar el subyacente por encima de cierto valor, comienza a valorizarse el call comprado. En definitiva tanto el call lanzado como el comprado se valorizan a la par manteniendo un nivel de pérdida máximo limitado por este juego de movimientos paralelos.

Con todo lo dicho podemos entonces concluir que el objetivo del Bear Spread con Calls es que el subyacente mantenga una tendencia bajista (en ciertos casos también podemos pretender que se mantenga lateral, e incluso con ciertos aumentos podemos tener éxito igual). A cambio de limitar la pérdida por medio de la compra de un call, acortamos nuestro ingreso inicial producto de la venta del call.

En esta estrategia a diferencia del Bull, comenzamos desde el momento cero, con la ganancia máxima en nuestro poder. Y la pérdida máxima puede acaecer si se dan ciertas condiciones.

ESCENARIOS OPTIMOS

El Bear Spread es una estrategia bajista. El escenario óptimo es aquel en el cual el papel tiene pocas expectativas de tomar un camino alcista.

Cuando tenemos la convicción que un papel, ya sea por cuestiones particulares de la empresa, o de la rama de la actividad a la que opera, por una cuestión general del mercado, por analisis tecnico, etc, tiene un futuro de corto plazo negativo, es cuando es conveniente el desarrollo de esta estrategia. Ahora bien, si no estamos dispuestos a correr cualquier riesgo, como sería el caso de un lanzamiento en descubierto de un call, el Bear se torna adecuado en cuanto restringe la pérdida y nos da así, la certeza de los resultados posibles a obtener, tanto en caso de éxito como de fracaso.

                       

            ELECCION DE LAS BASES

            No es novedad que este es un punto crucial en todas las estrategias. La regla es simple: mientras más bajas sean las bases elegidas mayor será la ganancia potencial posible pero también menor será la variación requerida del subyacente antes de comenzar a disipar los ingresos.

            En contraposición: mientras más altas sean las bases operadas menor será la ganancia viable (ya que al ser bases mas altas las primas cada vez valen menos) pero tendremos más margen de recorrido alcista del subyacente antes de comenzar a perder (ya que para colocarse in the money deben recorrer un mayor camino).

            Al igual que el Bull Spread, aquí podemos clasificar las alternativas de armado de la estrategia en función del estado de la base lanzada, es decir si se lanzó “in the money” u “out the money”.

   

            Elección de bases “in the money”.

En estas condiciones las opciones tendrán valor extrínseco y valor intrínseco. Si analizamos por separado, sabemos que la prima intrínseca neta será siempre igual a la diferencia de bases. Ejemplo: vendemos una base $2,00 y compramos una base $2,20 (recuerden que la base comprada debe ser mayor que la lanzada). El precio del subyacente es de $3. Aquí la diferencia de bases es de $0,20 y la prima intrínseca neta es justamente $0,20. Esto último surge del siguiente cálculo: Prima intrínseca cobrada = $3 - $2 = $1. Prima intrínseca pagada = $3 - $2,20 = $0,80. Prima intrínseca neta = $0,20. Podemos concluir que si no tuviésemos en cuenta la prima extrínseca, la operación sería totalmente improductiva, debido a que el egreso máximo dado por la diferencia de bases es siempre igual al ingreso inicial dado por la diferencia de primas.

            ¿Pero qué pasa con la prima extrínseca? Bueno, normalmente a medida que nos ubicamos cada vez más “in the money” el valor extrínseco se vuelve algo más elevado. Quienes están dispuestos a comprarnos ofrecen un bajo precio y al contrario, quienes están dispuestos a vendernos, demandan un precio alto. Será cuestión de enfocarse y conseguir valores sensatos.

            Pero a diferencia del Bull, lo que aquí pretendemos es que lo lanzado pierda el mayor valor posible. Lo cual sucede por un lado naturalmente al transcurrir el plazo hacia el vencimiento, y por el otro, cada vez que el subyacente mengua su cotización. Si la opción lanzada se coloca “out the money” entonces ya tenemos asegurado el éxito. Como veremos más adelante, aun sin llegar a este extremo podemos obtener ganancias de igual manera.

Elección de base vendida “in the money” y comprada “out the money”.

           

         En esta elección, vamos a cobrar por la base vendida “in the money” tanto valor extrínseco como intrínseco. En cambio, solo pagaremos una prima con valor extrínseco ya que esta “out the money”. Si logramos obtener una prima  neta superior a la diferencia de bases entonces tenemos el éxito asegurado, pero esto no es habitual, de hecho seria una imperfección del mercado.

            En definitiva, al ser bases cercanas al precio actual no será necesaria una variación significativa de la cotización del subyacente para lograr éxito o fracaso en la estrategia.

            Vamos con un ejemplo: vendemos la base $3,00 a $0,175 y compramos la base $3,20 a $0,135. El subyacente cotiza a $3,07. La base vendida esta “in the money”, y la base comprada “out the money”. Si proyectamos posibles precios del subyacente vamos a ver que si éste termina por debajo de los $3, las opciones se extinguen. Finaliza la estrategia y nos queda en definitiva la prima neta cobrada de las opciones inejercibles. Si en cambio, acaba por encima de $3,20, se da el límite máximo de pérdida posible al tener el call lanzado un valor intrínseco cada vez mayor, lo mismo que ocurre con el call comprado. Por ende, por más que el subyacente suba a $3,50, $4, o más, la diferencia de las primas intrínsecas de nuestro call, seguirá siendo de $0,20. El otro escenario posible ocurre en caso que la acción llegue al vencimiento a cotizar por debajo de la base comprada pero por encima del call lanzado. Si suponemos que es $3,19, tenemos entonces un call comprado que se extingue ya que no es ejercible. Y  nos ejercerán el call lanzado que tiene un valor intrínseco de $0,19, que representa el egreso a afrontar por el ejercicio.

           

              Elección de bases “out the money”. 

           

             Si las bases escogidas se encuentran “out the money”, sucede que estaremos pagando y cobrando primas puramente extrínsecas. Eso implica que nuestro ingreso neto, no contiene valor intrínseco y en consecuencia se reduce nuestra potencial ganancia. Ahora bien, como son bases “out the money”, mientras más alejadas estén del precio del subyacente, mayor será la variación al alza necesaria para comenzar a entrar en pérdida.

            A esta altura ya podemos obtener una conclusión respecto a la elección de bases, y es que: a medida que nos alejamos del subyacente hacia bases “out the money” se agranda nuestro margen de suba sin riesgo. Es decir, el subyacente puede subir un buen trecho sin poner en riesgo nuestra ganancia. Pero en contraposición se va reduciendo nuestro nivel de ganancia, ya que operar con bases “out the money” implica no cobrar prima intrínseca. 

           

            VALOR DE LAS PRIMAS       

           

          Aquí son dos los análisis que debemos hacer. Por un lado: el potencial egreso (no pérdida) a soportar en el peor de los escenarios resultará igual a la diferencia de las bases intervinientes en la operación y mientras mayor sea la prima neta cobrada, mayor será su aporte a reducir la pérdida máxima. Vamos con un ejemplo breve para clarificar esto:

> Lanzamos un call base 3,40 de GFC cobrando $0,047

> Compramos un call base 3,60 de GFC pagando $0,019

> El precio del subyacente es de $3,22

En este ejemplo, extraído de datos reales del 04 de abril de 2012, observamos que el egreso máximo posible llega a $0,20. ¿Por qué? Porque si, contrario a nuestra expectativa al establecer la estrategia, el subyacente cotiza en alza llegando a precios de $4, entonces al ejercernos el call nuestro egreso será de $0,60 (igual al resultado de vender a $3,40 algo que vale en el mercado $4) y al ejercer nosotros el call comprado, obtendremos un ingreso de $0,40 (producto de comprar a $3,60 algo que cotiza a $4). Pues bien, ese $0,20 es el egreso máximo, pero no representa el resultado final ya que al iniciar la estrategia obtuvimos una prima neta, que al descontarla del egreso máximo nos arroja sí, la pérdida máxima. Entonces, en el ejemplo, la prima neta de $0,028 ($0,047 - $0,019) reduce nuestra posible pérdida máxima a $0,172 ($0,20 - $0,028).

La conclusión es que mientas mayor sea la prima neta mayor será su aporte a reducir la pérdida máxima.

El otro análisis a tener en cuenta es el hecho lógico que mientras mayor sea la prima neta, mayor será también la ganancia potencial.

Por último, vale comentar que todos los análisis efectuados se realizan tomando valores posibles del subyacente el vencimiento del plazo, pero, si fuésemos capaces de operar acertadamente, y el mercado nos diese esa oportunidad, podríamos obtener un mayor rendimiento aun que el determinado al explicar la estrategia. Si luego de armar la estrategia el precio del subyacente disminuye, podemos arriesgarnos a recomprar la base lanzada a menor precio lógicamente y mantener nuestro call. Si luego el precio toma un tono alcista lo suficientemente fuerte, podemos valorizar nuestro call, y sabemos que en la tenencia de calls las ganancias pueden ser ilimitadas. Claro que para esto, debe uno estar muy fino y muy atento.

            GARANTIAS

            El Bear Spread con Calls requiere garantías. A diferencia el Bull, donde la pérdida máxima ésta dada por lo que pagamos al armar la estrategia, en el Bear obtenemos un ingreso inicial y eventualmente podemos egresar ciertas sumas en caso de fracaso de la estrategia. El monto lo establece la circular N°3512. Literalmente: “diferencia de precios entre las series por la cantidad de acciones que componen la posición, siempre que sea menor o igual a la garantía exigida a una posición descubierta”.

            Esto se traduce en función de los siguientes 3 parámetros:

        I.            1) Diferencia de bases,

Siempre que sea menor que el mayor de los dos siguientes:

2) Doble de la prima lanzada
3) 2%, 5% o 10% de la cotizacion del subyacente, dependiendo de su distancia porcentual con la base lanzada (>15%, ente 10% y 15%, menor a 10%, respectivamente).

Entonces se calcula el mayor valor entre el 2) y el 3) (garantías para la posición descubierta) y se compara con el 1). El menor monto que surja del cálculo anterior será la garantía que nos pedirán. Tomando los mismos datos del ejemplo anterior, así quedarían los parámetros a considerar:

        I.            > $0,20 ($3,60 - $3,40)

      II.            > $0,094 (2 x $0,094)

    III.            > $0,34 (10% x $3,40)

De esta consideración surge que la garantía tomada será $0,20 (que viene a ser en definitiva la inversión inicial). Importante es, una vez obtenido este dato, relacionarlo con la ganancia máxima (dada por la prima neta cobrada), es decir $0,028 / $0,20 = 14%.

           

FORMULAS

>Garantía: = Min (Base Comprada - Base Lanzada; Max (2 x Prima Lanzada; 2%,5% o 10% x Subyacente))

>Cotización Ganancia Máxima = Cotización < Base Lanzada

>Máxima Ganancia (en $) = Prima Cobrada – Prima Pagada

>Máxima Ganancia (en %) = (Prima Cobrada – Prima Pagada) / Garantía -1

>Cotización Equilibrio = Base Lanzada + Prima Extrins.Cobrada – Prima Extrins.Pagada

>Variación Cotización Equilibrio = Cotización Equilibrio / Cotización Inicio -1

>Cotización Pérdida Máxima = Cotización > Base Comprada

>Máxima Pérdida (en $) = Base Comprada – Base Lanzada

>Máxima Pérdida (en %) = (Base Comprada – Base Lanzada) / Garantía

>Variación Máxima Pérdida = Base Comprada / Cotización Inicio -1

>Valor Extrínseco % Pagado = Prima extrínseca pagada / Cotización Inicio

>Valor Extrínseco % Cobrado = Prima extrínseca cobrada / Cotización Inicio

GRAFICO DE RENDIMIENTO

Veamos el grafico con la curva de rendimiento típica de un bear spread con calls.

Datos:

> Cotización al momento 0: $3,22

> Base Comprada: $3,60

>  Prima Pagada: $0,019

>  Base Lanzada: $3,40

>  Prima Cobrada: $0,047

Siendo:

(*) Curva Roja: Curva de rendimiento del call lanzado

(*) Curva Naranja: Curva de rendimiento del call comprado

(*) Curva Blanca: Curva de rendimiento del bear spread

                    I.    Ganancia Máxima: Que no es más que la prima neta cobrada, $0,047 - $0,019 = $0,028. Si el subyacente aumenta por encima de ese nivel comenzamos a menguar la ganancia y luego entramos en pérdida. Ese nivel es cuando el subyacente cotiza por encima de la base lanzada, es decir se coloca “in the money”. Ésta comienza a generar valor intrínseco. Si quisiéramos recomprar, deberíamos pagar dicho valor que será superior al ingreso por su venta inicial. De mantenerlo hasta el vencimiento en esas condiciones el egreso será igual a la diferencia entre el precio del subyacente y la base lanzada. Es decir que aun un incremento del 3,59% ($3,40 / $3,22 -1) nos mantiene en ganancia máxima.

                  II.    Punto de Equilibrio: es el punto en el cual la opción lanzada se coloca “in the money” y genera tanto valor intrínseco como los ingresos que generamos al realizar inicialmente la operación. Es el punto en el que la acción alcanza los $3,428 (esto es $3,40 + $0,047 - $0,019), por ende un 6,46% de suba.

                III.    Pérdida Máxima: es el punto a partir del cual cualquier incremento del subyacente ya no nos genera más egresos. Una vez que se sobrepasa la base lanzada comenzamos a reducir la ganancia y luego entramos en pérdida hasta el límite donde el subyacente alcanza el nivel de la base comprada (esta es la función del call adquirido), $3,60, que representa un incremento de 11,80% ($3,60 / $3,22 -1).  

Saludos