Carteras Delta Neutral, Armado y Ajustes



El armado de posiciones Delta Neutral

Ya hemos aprendido que quien opera con opciones puede salir beneficiado si acierta la tendencia del activo subyacente, pero también las previsiones sobre la volatilidad futura de la acción pueden ser aprovechadas por el operador. Por ejemplo, ante la suposición que APBR mantendrá un sendero alcista y con aumentos de volatilidad, podríamos posicionarnos comprando calls. Si pensamos que GGAL caerá y también su volatilidad, podemos lanzar puts.

Cuando únicamente queremos especular con la volatilidad, podemos armar posiciones delta neutral. El delta es una medida de sensibilidad que indica cuanto varía la prima de una opción ante el cambio en una unidad en el precio del subyacente. Anular el delta implica eliminar el impacto de un cambio en el precio del subyacente sobre nuestra cartera. Delta, desprendido de lo anterior, también indica la proporción de subyacente a operar ante una posición que tengamos en opciones para, justamente, estar delta neutral. 

Vamos con un ejemplo sencillo. Opciones de compra: COMC3.30JU con una prima de $0,12 y COME cotizando en $3,20. El delta de la opción es 0,57 (pueden obtenerlo con cualquier calculadora de Black&Scholes) y el de la acción es 1. Lanzamos 100 lotes (10.000 opciones) especulando a una reducción de la volatilidad. Por lo tanto: 100 x 100 x $0,12 = $1.200 es lo cobrado.

Como nuestro delta es -0,57 (va negativo porque un aumento del subyacente nos juega en contra encareciendo la prima para la recompra), debemos calcular que cantidad de acciones debemos comprar (delta positivo) para neutralizar delta. Compraremos: 0,57 x 100 x 100 = 5.700 acciones de COME. Pagaremos entonces por esta compra: $18.240 (5.700 x $3.20).



Resumen hasta aquí:
Lanzamiento 100 lotes de COMC3.30JU a $0,12 = +$1.200
Compra 5.700 acciones de COME a $3,20 = -18.240.
Valuación posición: $17.040

Si COME, luego cotizase a $3,30 (es decir sube $0,10), la prima de las opciones debería aumentar en un 57% de esa suba: $0,057.

Así quedaría la nueva posición:
Valor 100 lotes de COMC3.30JU a $0,177 (0,12+0,057) = +$1.770
Valor 5.700 acciones de COME a $3,30 = -18.810.
Valuación posición: $17.040




Efectivamente hemos neutralizado el delta. Un cambio en el precio del subyacente no alteró el valor de la cartera. De manifestarse la caída de la volatilidad el desgaste de la prima nos hará ganar dinero (aunque también lo hará el mero transcurso del tiempo, achicando el valor extrínseco).

Claro que no todo es tan sencillo en la práctica. Las posiciones delta neutral requieren ajustes constantes para mantenerla en ese punto. El delta de la posición es igual a la suma del delta de las opciones más el delta de las acciones. Este último es siempre igual a 1, sin embargo las opciones cambian su delta a medida que el precio del subyacente se mueve. Ante esto, deberíamos comprar o vender acciones de COME continuamente. Veamos un ejemplo de los ajustes a realizar suponiendo algunos cambios de precios de la acción en su camino al Opex (fecha de vencimiento).

Lanzamos 100 lotes de opciones de COME con precio de ejercicio 3,30 en un escenario donde aún restan 73 días para el vencimiento, a $0,12 por opción. Como el delta inicial es de 0,57, debemos comprar 5.700 acciones. (ver cuadro).

I)                    15 días después el subyacente cae a $3,10 y el delta de los call lanzados baja a 0,36. Por lo tanto, debemos estar posicionados ahora en 3.600 papeles (0,36 x 100 lotes x 100 opciones por lote), los cual nos lleva a vender 2.080 acciones.
II)                  30 días después el subyacente vuelve a $3,20 y el delta de los calls lanzados sube a 0,48. Así es que deberemos comprar 1.220 acciones acumulando en total 4.840.
III)                45 días después el subyacente sube a $3,30 alcanzando las opciones el delta de 0,65, para lo cual debemos sumar 1.680 nuevas acciones, totalizando 6.520.
IV)               60 días después el subyacente trepa a $3,40 y como el delta de las opciones ahora es de 0,88, deberemos tener en la comitente 8.800 acciones. Para lograrlo adquirimos 2.310 nuevos papeles.
V)                 73 días después, es el vencimiento de las opciones y COME cotiza a $3,35. El delta de las opciones ejercibles al vencimiento es 1, por ende compramos 1.170 acciones para llevar la tenencia a 10.000.  

 



 Veamos qué resultado obtenemos después de todos estos ajustes. Flujos de fondos:


Momento 0: compra 5.700 acciones a $3,20: -18.240
Momento 0: venta calls a $0,12: +1.200
Momento Ajuste I) venta 2.080 acciones a $3,10 = +6.448
Momento Ajuste II) compra 1.220 acciones a $3,20 = -3.904
Momento Ajuste III) compra 1.680 acciones a $3,30 = -5.544
Momento Ajuste IV) compra 2.310 acciones a $3,40 = -7.854
Momento Ajuste V) compra 1.170 acciones a $3,35 = -3.920
Desarme posición final: venta 10.000 acciones a $3,35 = +33.500
Desarme posición final: recompra calls a $0,05: -500
Resultado: +1.200

Los $1.200 es simplemente el valor extrínseco de lotes lanzados. Logramos ir ajustando una posición parcialmente descubierta para que el cambio del precio del subyacente no nos afecte. Vale aclarar que de haber lanzado descubierto inicialmente sin comprar acciones también hubiéramos generado una ganancia, pero de $700. Los $500 extras obtenidos se deben al juego de ajustes efectuados. 

Mismos razonamientos se pueden hacer al aplicarlo a la inversa: si compramos calls, hacemos delta neutral shorteando acciones (si fuese posible). O bien si compramos puts, comprando acciones y viceversa.

Finalmente, y para llevar toda esta explicación a la práctica, notarán que no contemplamos las comisiones que dificultan la eficiencia de los ajustes, que dicho sea de paso, se realizaron cada 15 días para poder exponerlo resumidamente en el artículo, pero que deben ser mucho más continuos para lograr el delta 0.

Saludos!